Die Eurozone auf dem Prüfstand

In der Eurozone nehmen die wirtschaftlichen Divergenzen wieder zu

Der wirtschaftliche Ausblick für die Eurozone hat sich im Oktober überraschend eingetrübt. Die Einkaufsmanagerindizes zeigen, dass die Abkühlung nun auch den Dienstleistungssektor erfasst hat.

Einkaufsmanagerindex (PMI) versus langfristiger Durchschnitt

Frühindikatoren wie die Auftragseingänge und die Geschäftsaussichten signalisieren ausserdem eine weitere Wachstumsverlangsamung. Gleichzeitig nehmen die Unterschiede zwischen den Ländern zu. So haben beispielsweise die Daten aus der deutschen Industrie und dem Aussenhandel zuletzt enttäuscht und die italienische Wirtschaft stagniert erstmals seit 14 Quartalen. Auf der anderen Seite hat die wirtschaftliche Dynamik in Frankreich im 3. Quartal zugenommen, während Spanien seit über vier Jahren ein hohes Quartalswachstum von mindestens 0.6% verzeichnet.

Italien auf Konfrontationskurs mit Brüssel

Mit dem Haushaltsbudget für das kommende Jahr ist die italienische Regierung bewusst auf Konfrontationskurs mit der Europäischen Kommission gegangen. Anstelle des versprochenen Defizits von 0.8% des Bruttoinlandproduktes (BIP) sieht der Budgetentwurf einen Fehlbetrag von 2.4% vor. Damit sollen die wichtigsten Wahlversprechen finanziert und das Wachstum angekurbelt werden. Die Europäische Kommission wirft Italien einen schwerwiegenden Verstoss gegen die europäischen Regeln vor und verlangt eine Überarbeitung des Budgets. Im Extremfall droht Italien ein Defizitverfahren, das bis hin zu Sanktionen führen kann. Solche Sanktionen wurden bisher aber noch gegen kein Land verhängt und die finanzielle Situation ist verglichen mit früheren Stressphasen (noch) nicht dramatisch. Die Zinskosten in Prozent des BIP liegen in Italien auf dem tiefsten Stand seit 1980 und trotz des starken Renditeanstiegs sinken die Zinskosten auf dem aktuellen Niveau immer noch (Coupon von 3.3% versus durchschnittlicher Zins von 2.7%). Unter Ausschluss der Zinskosten weist Italien zudem seit einigen Jahren einen Überschuss auf.

In erster Linie ein Bankenproblem

Der Budgetstreit und der damit verbundene starke Zinsanstieg wirken sich aber spürbar auf die italienischen Banken aus. Diese haben bereits schmerzhafte Verluste auf ihren hohen Beständen an italienischen Staatsanleihen erlitten. Da sie im europäischen Vergleich zudem weniger gut kapitalisiert sind und überdurchschnittlich viele notleidende Kredite in ihren Büchern haben, ist der Spielraum für weitere Verluste äusserst begrenzt. Die Renditeaufschläge für Italien implizieren mittlerweile ein Kreditrating, das deutlich im Junkbereich (BB) angesiedelt ist.

Rendite 10-jähriger Staatsanleihen und Länderrating

Ähnlich verhält es sich mit den fünfjährigen CDS Spreads, die höher sind als in Südafrika und Brasilien und ein Rating von BB- implizieren. Alle Ratingagenturen attestieren Italien aber trotz Abstufung und negativem Ausblick weiter Investmentgrade-Status. Die Marktreaktionen können deshalb als übertrieben angesehen werden. Die Lage dürfte allerdings bis zur definitiven Verabschiedung des Budgets Ende Dezember angespannt bleiben.

Manuel Ferreira, Head Investment Strategy & Economic Research, Zürcher Kantonalbank

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